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主     題 潤泰新(9945)訪談報告 查詢個股資料(9945)
發    表     日    期 2006/6/22
作     者
玉山證券 

潤泰新(9945)

產品組合      單位:百萬;%

產品   預估

 

2006(F)

產品比重

量販收入

4,667

62.1

房地產收入

4,129

30.1

其他

3,770

7.8

玉山投顧預估

投資結論                         

房地產與REITs收益將為潤泰新今年獲利成長的主要動能,中國大潤發未來的營運狀況則將持續看俏,目前本益比為8.19倍,建議逢低買進。

1.中國大潤發未來成長動能強勁:潤泰新目前擁有中國大潤發約10.85%的股權,05年營業額達157億人民幣(YOY+65.3%),為大陸地區排名二的大型量販店。展望未來,預估大陸經濟將維持高速成長,人民幣長期升值趨勢不變,民眾消費能力將持續提高,中國大潤發未來的營運狀況將持續看俏,而持股33%的中國Auchan營運亦將逐漸改善。今年中國大潤發展店數計劃再擴張至75個,預估營收可達200億人民幣(YOY+65.3%),貢獻潤泰新EPS 0.27元。

2.房地產今、明兩年進入認列高峰期:潤泰新過去兩年推出的預售案大部份均已銷售完畢,今、明兩年進入認列的高峰期,預估今年房地產將可貢獻33.35億元的營收(YOY+157.7%),為今年營收成長的主要動能,明年則可再成長為47億元(YOY+40.9%)。另外,旗下的潤泰資源整合公司已於日前正式取得中國第一張外資獨資的營造工程公司執照,進軍大陸房地產市場。

3.06Q2在處分中崙大樓做為REITs的收益浥注下,估計稅後EPS1.1潤泰新五月份營收營收8.02億元(YOY+38.35%MOM+34.16%),預估06Q2的營收為23.54億元(YOY+58.7%QOQ-20.7%),受惠於處分中崙大樓做為REITs(富邦2 號)的收益7.7 億元將於第二季入帳下,估計06Q2稅後淨利將達8.39億元, EPS則為原維持原先1.1元的水準,將為全年獲利最高的一季。

4.預估今年潤泰新營收為111.47億元(YOY+37.8%),稅後EPS1.85房地產將為潤泰新今年營收主要的成長動能,在量販業務佔營收比重較去年下滑近2成下,全年毛利率預估將可較去年提升1%06Q2認列REITs收益7.7億元則為今年獲利主要的成長來源,而中國大潤發在大陸民眾消費能力將持續提高下,其未來的營運狀況將水漲船高。因房地產營收較原先預期為高,研究員上修今年潤泰新營收預估至111.47億元(YOY+37.8%),稅後EPS則由1.79元略為上修至1.85元,投資評等則由D2改為B+2。目前本益比為8.19倍,,建議於14元以下逢低買進,目標價20.4(11*P/E)

 

1.   潤泰創新以房地產與量販百貨為主要經營業務:潤泰創新原名潤泰建設,以房地產與量販百貨為主要經營業務,其中房地產建案多座落於台北縣市,毛利率約30%,量販業務則是包括了大潤發旗下的中崙店、八德店與新竹南亞店,其毛利率約10%~15%,主要以加盟店的方式與大潤發合作,最後獲利再由雙方均分。05年的因毛利率較低的量販收入超過營收八成的比重,使得毛利率維持在18.4%的低檔,全年營收雖小幅成長為80.89億元(YOY+5.57%),並於05Q3將中崙大樓賣給富邦1REITs(不動產投資信託基金)獲利貢獻約2.5億元,但利息費用即達2.17億元,累計稅後淨利為3億元(YOY+46.3%)EPS 0.38元。

 

表一、 潤泰新的產品組合                                            單位:千元

產品

毛利率

04

05

06(F)

07(F)

營收

營收比重

營收

營收比重

營收

營收比重

營收

營收比重

量販收入

10%~15%

4,597,331

60%

6,552,395

81%

6,922,342

62.1%

7,262,918

56.9%

房地產收入

30%

612,977

8%

1,294,300

16%

3,355,274

30.1%

4,748,340

37.2%

其他

 

2,451,910

32%

242,681

3%

869,473

7.8%

753,097

5.9%

合計

 

7,662,218

100%

8,089,377

100%

11,147,089

100%

12,764,355

100%

()其他部份主要為工程外案收入與租賃客房收入等。

資料來源: 潤泰新、玉山投顧預估

 

2.中國大潤發未來成長動能強勁:中國大潤發由潤泰集團與法商Auchan 集團所合資經營,分別持股67%33%,其中潤泰新目前擁有中國大潤發約10.85%的股權,關係企業潤泰全球則約擁有20%。另外潤泰集團亦持有中國Auchan 33%的股權,雙方並聯合採購的方式,進貨成本得以較其他同業來得低廉。根據中國連鎖經營協會的資料顯示,05年中國大潤發的展店數達60家,營業總額達157億人民幣(YOY+65.3%),為大陸地區排名二的大型量販店,僅次於法國家樂福,營收的成長幅度亦為前五名中最高者,全年獲利達4,200萬美元,惟中國Auchan仍處虧損狀況,全年認列大陸的獲利僅6,728萬元。相較於其他的外商量販店,以去年中國大潤發60家分店中,就有超過四分之三是委由當地人才擔任店長,給予相同於台籍幹部的優沃薪資,充份授權,並將16%的持股轉讓給員工認股,為其在大陸營運狀況能快速發展的主因。展望未來,預估大陸經濟將維持高速成長,人民幣長期升值趨勢不變,民眾消費能力將持續提高,中國大潤發未來的營運狀況將持續看俏,而中國Auchan的營運狀況亦將逐漸改善。就今年來說,中國大潤發的展店數計劃再擴張至75個,研究員預估全年營收可達200億人民幣(YOY+65.3%),獲利6,000萬美元,貢獻潤泰新EPS 0.27元,來自大陸地區的獲利貢獻則可達1億元。

 

表二、中國大型量販店的競爭概況

企業

2005

2004

 

展店數

營業額

展店數

營業額

家樂福

78

17,436

62

16241

大潤發

60

15,700

49

11700

好又多

105

13,200

88

12000

Lotus

61

10,060

41

7394

Wal-Mart

56

9,934

43

7635

Hymall Tesco

39

7,920

31

7000

Metro

27

7,546

23

6459

Auchan

13

5,000

11

3512

資料來源:中國連鎖經營協會、潤泰新

 

表三、中國大潤發近年發展概況

項目

2004

2005

2006(F)

2007(F)

展店數

49

60

75

100

營收(百萬美金)

1211

1664

2500

4000

獲利(百萬美金)

29

42

60

85

EPS貢獻()

0.13

0.19

0.27

0.39

資料來源: 潤泰新、玉山投顧預估

 

3.房地產今、明兩年進入認列高峰期潤泰新於過去兩年推出的預售案包括潤泰翡翠、復興GOGO、潤泰敦仁、中山京鑽、南方御品、東方麗池等大部份均已銷售完畢,將按照工程進度採完工比例法認列,今、明兩年進入認列的高峰期,預估今年房地產將可貢獻33.35億元的營收(YOY+157.7%),佔整體營收的比重可望由去年的16%提升至30%,將為今年營收成長的主要動能,明年的房地產營收則可再成長為47億元(YOY+40.9%)。目前潤泰新的新建案包括中和圓通案與中和三芝案,未來將採先建後售的方式興建高級的景觀住宅。另外,潤泰新旗下的潤泰資源整合公司已正式取得中國第一張、也是台灣唯一一張外資獨資的營造工程公司執照,下半年將成立「中國沛豐建築工程(上海)公司」,未來將以服務當地台商為主。

 

4.06Q2在處分中崙大樓做為REITs的收益浥注下,估計稅後EPS1.1潤泰新五月份營收營收8.02億元(YOY+38.35%MOM+34.16%),預估06Q2的營收為23.54億元(YOY+58.7%QOQ-20.7%),較06Q1衰退主因為認列房地產收入較第一季來得低,毛利率估計亦因此下滑約1%,然受惠於處分中崙大樓做為REITs(富邦2 號)的收益7.7 億元將於第二季入帳下,估計06Q2稅後淨利將達8.39億元,稅後EPS則為原維持原先1.1元的水準,將為全年獲利最高的一季。另外,未來潤泰新亦考慮再發行「安泰敦峰」、「尹書田醫院大樓」兩檔REITs

 

表四、潤泰新近年推出建案一覽表

建案

總坪數

總銷金額

銷售率

06年認列金額

07年認列金額

潤泰翡翠

2,026

384

100%

384

-

復興GOGO

994

256

100%

61

-

潤泰敦仁

6,400

4,224

88%

1,859

2,365

中山京鑽

3,414

800

100%

144

-

南京御品

2,840

832

85%

416

416

東方麗池

9,728

2,464

100%

493

1,971

中和圓通案

12,985

2,432

100%

-

-

三芝案

13,846

2,080

100%

-

-

合計

 

 

 

3,357

4,753

資料來源: 潤泰新、玉山投資整理預估

 

5.預估今年潤泰新營收為111.47億元(YOY+37.8%),稅後EPS1.85展望今年,由於過去兩年推出的預售案進入認列高峰期,房地產將為潤泰新營收主要的成長動能,在量販業務佔營收比重較去年下滑近2成下,全年毛利率預估約可較去年提升1%,而06Q2認列REITs收益7.7億元即佔了今年一半的獲利,為今年獲利主要的成長來源。中國大潤發部份,在預估大陸經濟將維持高速成長,人民幣長期升值趨勢不變,民眾消費能力將持續提高下,其未來的營運狀況將水漲船高。因房地產營收的貢獻較研究員原先預期為高,研究員上修今年潤泰新營收預估至111.47億元(YOY+37.8%),稅後EPS則由1.79元略為上修至1.85元,投資評等亦由D2改為B+2。展望明年,房地產營收則可再成長為47億元(YOY+40.9%),佔整體營收比重再拉提升至37%,量販業務則溫合成長,預估07年營收為127.64億元(YOY+14.5%),在假設並無認列新的REITs收益下,稅後EPS1.36。目前潤泰新本益比為8.19倍,與一般的營建業相比並無偏低,建議於14元以下逢低買進,目標價20.4(11*P/E)

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